Den seneste tids usikkerhed om vækstudsigterne materialiserede sig ved fremlæggelsen af regnskabet for 1. kvartal i et helt nyt og sjældent set tiltag i form af en ”præliminær sænkning” af de fremtidige finansielle ambitioner. Sagt på en måde betyder det, at Chr. Hansen allerede nu varsler, at væksten i den nye strategiperiode ikke bliver så god som alle går rundt og forventer.

5749d1d6d4175f19ea1bD11d107a1f79d1272d17704fde15a3770a52b286

Allerede i forbindelse med fremlæggelsen af årsregnskabet i oktober måned stod det klart, at 1. kvartal ville blive et lavpunkt i det nye regnskabsår, hvor væksten først ville komme tilbage på niveau henimod slutningen. Årsagerne var mange, men indtrykket var, at det sandsynligvis var af mere midlertidig natur, bl.a. med afsæt i ordre-timing, lagerforskydninger, m.fl.

Derfor var det heller ikke en kæmpe overraskelse, at den organiske vækst i kvartalet kun blev på 1 % i kvartalet, da Chr. Hansen havde varslet et niveau på ”fladt til lav encifret”. Indsnævringen af helårsforventningen fra 4-8% til 4-6% var på sin vis også til at leve med, da regnskabsåret i forvejen kan sige at være ”ødelagt” fsva. angår aktiens væksthistorie. Væsentligt var det også at den største division (”Food Cultures & Enzymes”) leverede pænt med en vækst på 4%, hvor lagertilpasninger direkte kostede 2%-point.

Til gengæld var det straks værre, at man allerede nu sløjfede vækstambitionen frem til 2021, og samtidig forlængede tidsrammen til 2024/25 med en ”præliminær forventning”.

1c7f8f14de5fe2343ec7

 

 

 

Forventningsafstemning
Det er naturligvis oplagt at spørge om det er overhovedet er nødvendigt at ændre på sine langsigtede forventninger, så kort tid før man alligevel ville gøre det i forbindelse med strategiopdateringen ved kapitalmarkedsdagen d. 22. april. Når man samtidig hæfter betegnelsen ”preliminær” på, og fortæller at et nyt sæt langsigtede finansielle ambitioner forventes bekræftet og annonceret i april, så kan det hele virke lidt overflødigt.

Der er dog en mening med galskaben, og den er sandsynligvis at få guidet analytikerne og investorerne ned på et mere holdbart niveau efter at have overrasket negativt og stort de seneste 2 gange. De dygtigste selskaber formår at guide markedet, så der ikke kommer store overraskelser ved hvert regnskab. Det er meget svært at se nedjusteringen og den præliminære melding i et andet lys, end at man allerede nu vil have de dårlige nyheder af vejen, så fokus på kapitalmarkedsdagen i april ikke bliver på de nedjusterede vækstforventninger, men på de aktuelle udsigter og de tiltag der ligger i strategiplanen, som går helt frem til 2024/25.

En længere tidshorisont vil normalt indikere at selskabet har længere tid til at levere varen og komme op i gear. I det lys var det særligt skuffende at den langsigtede ambition for den organiske blev sænket fra tidligere 8-10 % til ”midt til høj encifret” På telefonkonferencen blev det af CFO præciseret til i praksis 5-9%, og i vores øjne ligner det at den høje ende først vil blive nået i slutningen af strategiperioden. Det forventer vi afklaring på ved kapitalmarkedsdagen.

Konsensus på vej ned
Vi skal ikke længere tilbage end før den første ”choknedjustering” i juni måned for at finde konsensusestimater med en årlig omsætningsvækst omkring 9%. I oktober var de faldet til ca. 8% og forud for denne uges regnskab var de faldet til ca. 7% for 2021 og 2022, mens estimatet for indevæ-rende år var nede på 5,1% – dvs. midt i den nye forventning for 2019/20-regnskabet på 4-6%.

Aktien startede med et fald omkring 10% for derefter at stabilisere sig lige under kurs 500 kr. svarende til et fald på 5-6%. Dermed ligger aktien tæt på vort hidtidige kursmål på 500 kr., som vi trods de nye negative udsigter kun justerer marginalt til 475 kr. for nu. Det skyldes alene, at kapitalmarkedsdagen ligger lige om hjørnet i april, og da den formentlig væsentligste (negative) usikkerhedsfaktor nu er ude af posen og afklaret med markedet og investorerne, forventer vi ikke noget yderligere stort pres på aktien henimod kapitalmarkedsdagen.

Målt på de næste 12 mdr. indtjening handler aktien nu til en P/E omkring 32, men dette tal ikke inkluderer evt. konsensusændringer ovenpå regnskabet, hvor en række analytikere har sænket deres kursmål.

P/E-tallet ligger reelt set nok højere, og i lyset af den langsigtede vækstusikkerhed har vi svært ved at se, hvad der for alvor skal drive aktien højere fra det nuværende niveau. Ikke mindst med klar ihukommelse af, at det er vækstambitionen helt frem til 2024/2025, der nu er justeret, og sat således at 5% vækst er en reel mulighed. Det modsvarer en halvering af toppen af det tidligere interval på 8-10%.

Qua sin høje værdiansættelse har aktien i lang tid handlet på sine høje, solide og stabile fremtidsudsigter. Med dette taget af bordet har vi om muligt endnu sværere ved at finde en begrundelse for at handle aktien højere på kort og mellemlangt sigt. Vi forventer, at aktien de næste par måneder vil handle lige under eller omkring kurs 500 – der skal dog ikke herske tvivl om, at vi hælder til den negative side i vores vurdering, som vi forventer at revurdere ovenpå kapitalmarkedsdagen d. 22. april og halvårsregnskabet, som fremlægges en uge før.