Fredag eftermiddag modtog Novo den amerikanske godkendelses for sin spændende nye orale version af sin GLP-1 semaglutid. Pillen får det mundrette navn Rybelsus i USA. Godkendelsen var generelt bredt forventet af investorerne, hvilket også viste sig i et behersket 2,5% kurshop på nyheden. Novo forventer at lancere pillen i USA i 4. kvartal 2019, mens FDAs beslutning angående de vigtige kardiovaskulære data for Rybelsus forventes inden 20. januar 2020. Rybelsus er stadigvæk under godkendelse i Europa og Japan, men vi forventer lancering i f.eks. i Danmark i begyndelsen af 2020.

Rybelsus – en pille med småproblemer
Kigger vi på selve pillen og budskabet fra FDA, ser vi et relativt ukompliceret salgsbudskab fra Novo. Dette bør understøtte at pillen bliver en vigtig del af Novos fremtid. Den skal tages om morgenen med et lille glas vand, herefter ventes 30 minutter før morgenmad indtages. Pillen kommer med en blackbox advarsel om mulig thyroid cancer, men ellers virker bivirkningsprofilen relativt fin for Novo.

Mere downside end upside til konsensus
Ifølge analytikernes konsensusestimater skal Novo vækste omsætningen med ca. 8% om året i perioden 2019-22 og dermed løfte omsætningen fra 121 mia. DKK. til 151 mia. DKK. Samtidig forventes Novo, at holde konstante EBIT-marginaler i perioden 2019-2021, for derefter at løfte den med 150 basispunkter i 2022. Dette medfører en tiltalende EPS-stigning fra 16,4 DKK i 2019 til 23,3 DKK i 2022. Novo handler dermed til en ikke-aggressiv P/E for 2019 på 22. Til sammenligning kan investorer f.eks. købe immun-onkologi powerhouset Merck & Co, som ifølge analytikernes estimater vækster EPS med 43% i perioden 2019-2021, til en 2019 P/E på 21.

Vi er dog skeptiske i forhold til analytikerforventningerne, og anser det bestemt som realistisk, at markedet forsat løber en anelse foran virkeligheden. Hvis vi antager nulvækst i Novos insulinforretning fremover, så skal GLP-1 forretningen vokse fra 26,1 mia. DKK i 2019 til 67,7 mia. DKK i 2025, for at Novo kan vise ca. 5% årlig salgsvækst i gennemsnit i perioden, dvs. markant under konsensusestimatet. Bag ved en omsætning i GLP-1 franchisen på 67,7 mia. DKK ligger da en antagelse om, at Victoza fortsat er en 10 mia. DKK forretning i 2025 trods patentudløbet i 2023, og at pille-versionen bliver en 4,5 mia. USD forretning.

Til sammenligning er den bedst sælgende diabetespille i dag, Janumet fra Merck, der i 2018 havde salg på 5,9 mia. DKK. Den samlede semaglutid-forretning forventes således at nå 8,5 mia. USD i 2025 og derved blive et af verdens allerbedst sælgende lægemidler.

Oveni dette skal nævnes, at vi ser det som usandsynligt, at Novo er i stand til at holde sine EBIT-marginer grundet prispresset i insulinforretningen, lanceringsomkostninger til pillen og en sub-optimal produktionsudnyttelse for pillen i de første år. Eller sagt med andre ord: forventningerne er allerede høje, og sandsynligvis for høje. Der skal således markante positive nyheder til for at drive konsensusestimaterne højere op, og derved drive kursen op.

Potentiale for yderligere aktiekursstigninger
Vi ser forsat Novo som en af de mest politisk udsatte pharma-investeringscases, og forventer en lind strøm af mere eller mindre kreative ”pharma-bashing forslag” fra amerikanske politikere henimod og ind i 2020 præsidentvalgkampen.

Og på trods af, at Novo værdiansættelse ikke er specielt tiltrækkende i forhold til andre pharma-aktier, så ser vi en god mulighed for, at aktien kan stige op imod kurs 400 over de nærmeste 6-12 måneder. Vi argumenterer bl.a. for, at med godkendelsen af pillen er Novos langsigtede case blevet mere tydelig, hvilket flytter Novos appetitlighed som investeringscase overfor langsigtede investorer i positiv retning.

Specielt i et dansk aktiemarked, der giver solide væksthistorier en endog meget høj valuation-præmie. Endvidere peger vi på, at godkendelsen vil transformere casen væk fra insulinpriser og henimod et af de mest spændende lægemidler i verden. På vores 400 DKK kursmål vil Novo handle på 21x 2020 P/E, dvs. lavere end dagens 2019 P/E.

16 års erfaring som aktieanalytiker på sundhedsaktier hos ABG Sundal Collier og Nordea. Primært fokus medico-aktierne, men igennem årene har de fleste skandinaviske sundhedsaktier været under luppen på et eller andet tidspunkt. Bosiddende 7 år i Stockholm. Deltaget som analytiker i 10 børsnoteringer og udvekslet >1 kg visitkort med kunder, selskaber og kontakter. Faglig baggrund: Biokemi-studiet på Københavns Universitet, dernæst Cand. Merc på CBS.